中游贸易商的套期保值思路

2020-03-31 0:10 套期保值基础 期货哥

贸易商居产业链中游,是上下游之间的桥梁纽带,对整个产业链条起到承上启下的作用,是对套期保值运用最广泛的群体。大宗商品类贸易商的利润很薄,经不起行情上涨下跌的风险,甚至经不起基差波动的风险,它们的经营模式一般首要做到头寸平衡。

在上下游定价都采用“基差点价”模式的行业里,如有色,棉花、白糖、大豆等部分成熟农产品行业里,贸易商最理想的经营模式是与上下游都签订固定升贴水的长单,这样他的利润就是完全锁定的,无风险的,不过这种理想状态也不可能完全实现,只能尽量去扩大它的份额。那么对没有签订固定升贴水长单的客户,只能根据当天市场上的升贴水行情报价销售。

大多数贸易商从上游厂商拿货都签订长单,但跟下游客户签订的长单往往不能覆盖采购的长单量,也即会有多余的长单量要按市场升贴水出售。在市场升贴水高于长单升贴水时,贸易商自然乐意将长单拿来的货卖给客户,这样可以赚钱更多的基差收益;但当市场升贴水低于长单升贴水甚至大幅贴水时,贸易商将长单卖给客户自然是亏损的。譬如,某贸易商跟上游签订+20的固定升水,当天市场升贴水报到+50、+100甚至更高,当然乐意将交收的长单交付给客户,获得高额利润;但如果某一段时间内行情始终是贴水呢,比如-50,贸易商的长单一吨就亏70元,此时,它们宁愿将交收的长单拿去交割,这样一吨只亏20元,加上交割费用也就在30~40元,然后从市场上按市场价采购货物交付给其客户。由于市场的信息不对称,它们报给下游的升贴水往往能高出市场价20~30元,如此,还有可能挽回交割的30元损失。这样,在不能完全锁定两端升贴水的前提下,贸易商仍面临基差波动的风险,不过,通过交割来抵御风险,综合一年平均下来,贸易商维持获利的概率仍然较高。同时,在这种刚需下,行业内又诞生了一个新的业务模式——搬砖。

“搬砖”是一个形象的比喻,来源于东晋时期的“陶侃搬砖励志”。东晋大将陶侃平定苏俊之乱后,无仗可打,过上了安逸的日子,怕荒废了自己,每天早晨将100块砖从屋里搬到屋外,晚上再将其从屋外搬到屋里。在搬砖的过程中,砖块的数量没有增加也没有消耗,但一出一进等于做了两次运动,引申到现货贸易中来,就是产生了两次营业收入。搬砖是有其积极作用的,就是增加货物的流通性,甚至有些贸易商在市场上专门就干搬砖的事情。它们从A贸易商低升水拿货然后通过上下游信息的不对称或是解决客户的“燃眉之急”,加1~2跳的升水出给B贸易商,获得基差收益;B贸易商也有可能如法炮制,把货搬给了C;直到搬给有实际需求客户的贸易商N手里。不过,随着参与“搬砖”的贸易商越来越多,加上市场信息越来越透明,搬砖渐渐也没了利润,但还是有些贸易商平搬也要去搬,这时他们已不为获利,纯粹是为了做产值,做营业额,以期在其他方面获利。

同样是随着市场信息的越来越透明,纵然是通过长单固定上下游升贴水的稳定模式,其利润也越来越低,渐渐不能满足企业的盈利需求,贸易商们也开始琢磨新的盈利模式,在充分利用期货的基础上,以期低风险参与投机,诞生了“套利”业务。后文详述。

目前由于“基差点价”并未在所有的期货品种行业普及,也就还有许多行业的贸易商目前尚未采用“基差点价”,比如塑料、化工、钢材等行业。他们的定价模式主要还是分区域,参照主流厂商的每日报价;抑或与这些厂商签订以月(周)均价为代表的长单。这些行业的贸易商做套保时依然是以维持头寸平衡为前提,但规避不了基差风险。在实际操作中,他们会倾向于采用月均价或周均价来签订长单(这种定价模式上游生产企业不一定喜欢,会弱化对价格的主导权,但或有其他方面原因促使上游接受),以期尽量拉平基差波动。他们会对截止到当天的本月(周)现货均价进行动态跟踪,当期货价格>当前均价时,扩大现货采购量,然后期货卖出保值为主;期货价格<当前均价时,让利接单,扩大接单量,在期货上买入保值为主。(这里再次强调了“均价”的作用,详细见“财务目标”篇。)

贸易商对期货运用还有一个重要的领域,那就是“冬储”,有的行业称“淡储”,其实一个意思。利用期货“冬储”的意义我们在讲买入保值时已述,那就是大量节省资金。“冬储”本身是建立多头库存,暴露风险敞口,不遵循头寸平衡原则,实质上是一种投机。只不过,这些行业的季节性比较明显,比如螺纹钢,比如尿素,到了深冬季节,需求明显减少,待春回大地,需求明显恢复。把握这类行业的季节性需求,投机的风险相对较小。

市场上各品种都还有些小规模的贸易商没有接触和运用期货,但它们只单纯经营现货也要做到多空平衡,尽管他们自己有时候都不懂什么是多空平衡,但在实际的操作中自然而然形成了平衡。这类小贸易商一般都是订单先行,先有订单,而后采购,有多少吨订单采购多少吨现货,多空数量一致,自然平衡。它们一般不敢建立库存,都是维持有限的客户,小富即安,业务量上很难有突破,难以做大。也有敢闯敢拼敢赌的,储备一定量库存,等行情上涨出货大赚一笔,业务规模做大。但这种做法终究难以长久,常在河边走哪有不湿鞋,只要一次赌错就有可能前功尽弃,从市场上消失。往往有些贸易商初起的时候是通过豪赌起家,成功之后立马意识到风险,然后运用期货保值,稳步做大。

此外也有大型贸易商不用期货的,不过这些大型贸易商一般都有国企甚至央企背景,行业内占据主导地位。它们能做到在低价位时囤积现货,拉抬价格再出货,是市场价格的主导者。这类企业其经营的现货如没有期货品种,价格容易控制,但有期货品种的,控制风险越来越大,由于市场资金的参与使得他们控制价格的成本增加,最终也被迫使用期货。但这类企业还有一个特点,仗着自身的现货优势,喜欢在期货上投机,因而失败的案例层出不穷。他们上面有国资委,于是被管控不允许使用期货。但不用期货,风险就不易把控,财务的利润目标难以完成,竞争力也下降。于是近年来国资委的政策又开始逐步放开,但在风控上从严,严格头寸平衡的保值,严防投机。从这里也能看出,期货运用于套期保值才是正道!

近年来,期货的衍生工具——期权也开始盛行起来。贸易商对期权也是最先吃螃蟹的。不过,从目前我所了解的情形来看,运用的不够理想,因为缺乏对期权的深层次理解和风险把控,不敢使用卖权,只能尝试买权,但买权理论上相当于保险,实际运用却不那么回事。因为贸易商的利润本身很低,而期权费往往远高于利润,运用买权保值失去意义。关于期权,我后面也会专门讲解。


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